公司并購法律實務(wù)課程：第一講 并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計

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公司并購法律實務(wù)課程第一講并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計第一講并購第一講并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計交易結(jié)構(gòu)設(shè)計 每一講分為 第一講并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計 設(shè)計交易結(jié)構(gòu)是并購實務(wù)中最具挑戰(zhàn)意義的問題之一 其目標是在當事人不同 甚至沖突的需求中尋求最優(yōu)的交易結(jié)構(gòu) 交易結(jié)構(gòu)的確定必然會影響交易價格的確定 例如股權(quán)交易和資產(chǎn)交易所產(chǎn)生的負債承擔問題 因此在交易的初期 確定清晰 可行的交易結(jié)構(gòu)是交易成敗的關(guān)鍵 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 交易結(jié)構(gòu)介紹 并購交易的動機 SuccessorLiability問題研究 影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 并購交易的動機 交易結(jié)構(gòu)介紹 影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 SuccessorLiability問題研究 1并購交易的動機 并購交易的動機 交易結(jié)構(gòu)介紹 影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 SuccessorLiability問題研究 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 1設(shè)計交易結(jié)構(gòu)的目的 設(shè)計交易結(jié)構(gòu)的目的就是在某種法律框架內(nèi)確定未來交易雙方在被收購企業(yè)中的地位 權(quán)利和責任 確定企業(yè)未來決定權(quán)的歸屬 進而降低交易風險 最終實現(xiàn)雙贏 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 2設(shè)計交易結(jié)構(gòu)的原則 一個好的交易結(jié)構(gòu)是以盡可能少的條款涵蓋所有可能發(fā)生的情況 滿足交易各方目的 平衡交易各方的風險收益關(guān)系 同時還要適應(yīng)法律與稅收環(huán)境 交易結(jié)構(gòu)所遵循的基本原則即平衡原則 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 2設(shè)計交易結(jié)構(gòu)的原則 1 從交易結(jié)構(gòu)上看 在交易結(jié)構(gòu)的復(fù)雜程度 交易風險與交易成本之間取得平衡 2 從當事人的角度看 在交易雙方的權(quán)利 義務(wù)與風險承擔方面取得平衡 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 一 法律形式法律形式是指從法律的角度來識別并購交易所采取的形式 它是其他形式的綜合體現(xiàn) 在選擇了特定的法律形式的前提下 其他方式可能就沒有了選擇的余地 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 二 會計方法并購交易有兩種記賬方法 購買法和權(quán)益結(jié)合法 購買法將企業(yè)合并視為一項購買活動 即認為這一交易與一家企業(yè) 購買方 購買另一家企業(yè) 目標方 的固定資產(chǎn)或存貨 即通過一次交換交易 并無本質(zhì)區(qū)別 權(quán)益結(jié)合法將企業(yè)合并視為權(quán)益的結(jié)合 即兩個或兩個以上的企業(yè)聯(lián)合在一起 以達到持續(xù)各自經(jīng)營活動及運營目的 我國新會計準則規(guī)定同一控制下的企業(yè)合并須采用類似權(quán)益結(jié)合法的方式進行會計處理 而非同一控制下的企業(yè)合并須采用購買法進行會計處理 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 三 估值并購估值就是并購交易雙方確定目標企業(yè)的最終產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的過程 它是并購財務(wù)決策中最關(guān)鍵的問題 直接關(guān)系到并購雙方的利益 估值方法有重置成本法 清算價值法 現(xiàn)金流貼現(xiàn)法 未來收益法 市盈率 P E 估值法和EVA 經(jīng)濟附加值 法等等 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 四 定價并購的價格除了目標企業(yè)自身的價值以外 還包括目標企業(yè)相對于出價公司的附加價值 即并購溢價 并購溢價主要包括資產(chǎn)的升值 預(yù)期協(xié)同效應(yīng) 增長期權(quán)以及并購者之間的競爭抬高購置價格等 實務(wù)操作中企業(yè)在完成對目標企業(yè)的價值評估和并購溢價估算之后 常容易忽略一些諸如并購后運營成本等細節(jié)因素 主要包括并購的成本 并購后公司的運行成本 并購后改進和擴大業(yè)務(wù)的成本等幾個方面 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 五 融資方式并購之中 能否及時 足額 低成本的籌措到并購所需資金 并將其合理支付到有關(guān)方面 從而完成并購的法律程序 是決定并購成功與否的關(guān)鍵所在 并購的融資與企業(yè)普通的融資一樣 可以分為權(quán)益性融資 債務(wù)融資和混合融資三大類 其中比較特殊的有賣方融資 過橋貸款等融資方式 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 六 支付方式支付方式有現(xiàn)金支付 股票支付和混合支付三種形式 用現(xiàn)金支付減少了出售方的不確定性但增加了稅收影響 用股票支付使出售方的實際收入取決于股票所屬公司的經(jīng)營表現(xiàn) 但此時收購方財務(wù)壓力較小并且出售方避免了即時納稅 混合收購則兼有兩種方式的優(yōu)點 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 六 支付方式在選擇支付方式的過程之中 需要考慮多方面的因素 1 并購公司的實際情況 包括公司是否上市 財務(wù)結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流量水平 融資能力等 2 稅收 主要是考慮合理有效的節(jié)稅 3 支付金額和所需融資額的大小 2交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 2 3交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的內(nèi)容 七 稅收形式并購交易一般可以分為應(yīng)稅交易和免稅交易兩種 一項并購交易是否應(yīng)稅 原則上取決于并購的支付方式 如果并購方以現(xiàn)金或債務(wù)工具等貨幣性方式進行并購的 一般目標公司應(yīng)就其所得納稅 如果并購方以自己或母公司的股票等非貨幣性方式支付的 只要符合相關(guān)規(guī)定就構(gòu)成免稅并購交易 YahoospinoffofAli sshares 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 并購交易的動機 交易結(jié)構(gòu)介紹 影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 SuccessorLiability問題研究 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 1股權(quán)收購 股權(quán)收購交易中 外國投資者會向目標企業(yè)的現(xiàn)有股東收購其持有的目標企業(yè)的股權(quán) 在此類交易中 目標企業(yè)的法人地位一般不會改變 改變的僅是所有權(quán)結(jié)構(gòu) 股權(quán)收購交易給外國投資者提供了一個快速進入市場的途徑 因為他們?nèi)〉昧思却娴慕?jīng)營實體 業(yè)務(wù) 資產(chǎn)和熟練的員工 投資者憑借目標企業(yè)現(xiàn)有的知識和資源可以更加簡便快速地滲透本地市場 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 1股權(quán)收購 此外 在許多情況下目標企業(yè)的商譽 商號 銷售網(wǎng)絡(luò) 客戶關(guān)系 市場份額等 對投資者帶來巨大的價值 最簡單的方法就是以購買部分或者全部股權(quán)的方式購買現(xiàn)有企業(yè) 在這種方式下 如不對目標企業(yè)業(yè)務(wù)進行重組 所有現(xiàn)有的業(yè)務(wù)與合同將自動延續(xù) 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 1股權(quán)收購 然而 在選擇并購交易中的股權(quán)收購方案時 還應(yīng)考慮股權(quán)收購的風險和負面影響 特別是如果目標公司債務(wù)負擔沉重 在股權(quán)收購模式下目標企業(yè)轉(zhuǎn)變成的外商投資企業(yè)會繼承目標企業(yè)所有的債務(wù)和責任 在這種情況下 選擇資產(chǎn)收購的方式會比股權(quán)收購的方式更明智 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 2資產(chǎn)收購 并購交易還可以通過資產(chǎn)收購的方式進行 資產(chǎn)收購中 購買者可以有選擇地收購目標企業(yè)的資產(chǎn)并選擇是否承擔債務(wù) 資產(chǎn)收購最顯著的優(yōu)點是投資者不用接管企業(yè)累計的債務(wù)和責任 而能夠從所有資產(chǎn)中選擇最有商業(yè)價值的資產(chǎn) 新實體與目標企業(yè)之間存在明確的界限 受限于談判協(xié)商結(jié)果 投資者不用承接或有債務(wù)和隱形債務(wù) 冗員或者其他投資者不愿意承擔的風險 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 2資產(chǎn)收購 雖然資產(chǎn)收購可以使外國投資者不必承接不想要的資產(chǎn)和負債 但實現(xiàn)此目的需要滿足與目標企業(yè)相關(guān)債權(quán)人達成協(xié)議的先決條件 比較股權(quán)收購和資產(chǎn)收購利弊時 需要考慮的另一個問題是稅賦 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓要根據(jù)資產(chǎn)類型繳納營業(yè)稅和增值稅 因此 由于額外的稅務(wù)負擔 資產(chǎn)收購的成本往往要比股權(quán)收購高 BusinessTransfer 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 2資產(chǎn)收購 資產(chǎn)收購中需要特別考慮的問題 1 出售資產(chǎn)的定義 出售經(jīng)營性資產(chǎn)的具體含有 是否包括應(yīng)收賬款 現(xiàn)金或現(xiàn)金等量物 買方需要確定能夠獲得充分的運營資金以便繼續(xù)經(jīng)營 2 經(jīng)營性資產(chǎn)的權(quán)屬問題 是否為租賃或者許可使用 3 除外資產(chǎn) 例如現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物 一般不作為購買價格 4 核心資產(chǎn) 比如核心IP權(quán)利和許可 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 2資產(chǎn)收購 5 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否需要獲得第三方同意或者政府許可的審批 資產(chǎn)上是否有擔保權(quán)利 同意和許可獲得的難度大嗎 許可證是否可以轉(zhuǎn)讓還是重發(fā) Stockdealorreversemerger可能更合適 6 人員轉(zhuǎn)讓 沒有人員 經(jīng)營性資產(chǎn)無法繼續(xù)經(jīng)營 但是人不是資產(chǎn)的一部分 必須重現(xiàn)聘用 如何確保需要的人都會加入新公司 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 3合并 3 4以上各種方式綜合使用 例如股權(quán)買賣后的資產(chǎn)交易 或者backendmerger 3交易結(jié)構(gòu)介紹 3 5股權(quán)交易和資產(chǎn)交易的比較 是否繼承目標公司的債權(quán) 債務(wù) 是否繼承目標公司的經(jīng)營資質(zhì) 目標公司是否存續(xù) 并購過程中的稅負 政府審批程序 尤其是涉及外資和國資并購 履行程序及申報文件 變更登記程序 公告和獲得第三人的同意 JMPMemo 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 并購交易的動機 交易結(jié)構(gòu)介紹 影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 SuccessorLiability問題研究 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 買方的性質(zhì) 目標公司的法律形式 對價方式 交易速度要求 交易各方的心理 目標公司的財務(wù)狀況 資產(chǎn)的所有權(quán) 政府審批 許可和特許 融資 擔保 現(xiàn)有合同關(guān)系 稅收 其他法律問題 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 1交易的實質(zhì) 是收購還是合并 購買股份還是資產(chǎn) 購買全部股份還是部分 購買全部資產(chǎn)還是某些業(yè)務(wù) 想買什么 買的東西干什么 支付對價形式 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 2公司法和證券法的考量 Corporateapprovalandappraisalright 僅僅在合并中存在 在股權(quán)收購中不存在 是否以現(xiàn)金或股票作為支付對價 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 3股份還是資產(chǎn) 資產(chǎn)買賣可以明確承擔的負債 僅僅承擔與所收購資產(chǎn)相關(guān)的已知責任 資產(chǎn)的所有權(quán)發(fā)生變更 而股權(quán)收購將接受所有負債和責任 但是資產(chǎn)的所有權(quán)和負債仍然由原來公司享有和承擔 同時收購子公司隔離風險 通過indemnification holdbackandescrow防范風險 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 4買方的種類 Strategicbuyervs Financialbuyer 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 5第三方同意 合同轉(zhuǎn)讓和控制權(quán)變更條款的觸發(fā)而產(chǎn)生的問題 No assignmentorchangeincontrolclause 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 6稅務(wù)結(jié)構(gòu) Taxabletransactionvs Tax freetransaction不同的交易結(jié)構(gòu)會產(chǎn)生不同的稅收結(jié)果 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 7支付方式和流動性 如何支付對價 買方是否需要融資 融資的條件是什么 融資的落實是否是交割的條件 可否豁免 BreakupFee 賣方融資安排 接受買方期票 延期付款帶利息 擔保安排 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 7支付方式和流動性 買方的股份 必須為公開上市交易的流動性股份 全部股份對價的交易是tax freetransaction taxablegaincouldbedeferreduntiltheysellshares Whetherthesellerwouldinvestanamountequaltothepurchasepriceinthebuyer sstockinthefirstplace Commonvotingstocksarerequiredastheconsideration 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 8交易速度要求 是否需要第三方同意或者政府批準 會直接影響到交易完成到速度 有些時候 獲得完整到資產(chǎn)所有權(quán)也會延遲交割 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 9擔保 是否需要股東擔保 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 10現(xiàn)有合同 如何避免 changeincontrol 條款到觸發(fā) 如何避免 rightsoffirstrefusal 的觸發(fā) 第三方合同是否構(gòu)成違約 是否可以自動繼承或者轉(zhuǎn)讓 是否需要獲得同意以及難易程度 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 11股權(quán)交易的特別問題 證券法問題 小股東權(quán)利問題 drag alongorstatutorymerger 股東協(xié)議及反收購措施 tag alongrights drag alongrights supermajorityrequirements rightoffirstrefusal dissenters right etc 4影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 4 12其他法律問題 環(huán)境責任 土地權(quán)利 員工問題 稅收 tax free tax defer 知識產(chǎn)權(quán)的持續(xù)性 反壟斷審查 國家安全審查等等 VIE結(jié)構(gòu)的法律問題 交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的目的和原則 并購交易的動機 交易結(jié)構(gòu)介紹 影響公司并購交易結(jié)構(gòu)選擇的因素 SuccessorLiability問題研究 5SuccessorLiability問題研究 5 1SuccessorLiabilityinMergerTransactions Alloftheassetsofthesurvivingcompanyasaresultofmergerareavailabletosatisfycreditorsofbothconstituentcorporationsinadirectmerger regardlessofwhetherthethirdparty sclaimarisesundercontractortort 5SuccessorLiability問題研究 5 2SuccessorLiabilityinStockPurchase AllofTarget sassetsremaininplacetosatisfytheclaimsofTarget screditors theassetsofBuyerareinsulatedfromliabilityontheclaimsofTarget screditors exceptforapiercingthecorporateveilcauseofaction 5SuccessorLiability問題研究 5 3SuccessorLiabilityinAssetAcquisition 買方一般不受制于SuccessorLiability 因為買方僅僅需要對其明確同意承擔對責任負責 賣方仍然存在并且繼續(xù)承擔未轉(zhuǎn)讓對財務(wù) 例外情形包括 1 收購方明確同意承擔賣方公司債務(wù)的 2 資產(chǎn)收購實質(zhì)上是買賣雙方公司合并的 3 收購方完全是賣方公司的承續(xù) 4 買賣雙方為了逃避債務(wù)而實施惡意收購的 賣方主體資格依然存續(xù) 除非進行清算導(dǎo)致消滅 Ruizv BlentechCorporation 7thCir 1996 課后作業(yè)分成三個小組 每個小組各找一個典型的股權(quán)收購案例 資產(chǎn)收購案例和公司合并的案例 并且分析采取不同的交易結(jié)構(gòu)的原因 交易條件上的不同安排和對交易效果的影響